（以下内容从中国银河《依靠飞利浦品牌，业务有所恢复》研报附件原文摘录）德尔玛(301332)事件：公司发布2024年年度报告&2025年一季度报告。2024年营业收入35亿元，同比+12.0%；归母净利润1.4亿元，同比+30.9%。2024年分红率48.3%。2024Q4营业收入11亿元，同比+28.2%；归母净利润0.4亿元，同比+333.2%。2025Q1营业收入7.8亿元，同比+8.6%；归母净利润0.2亿元，同比+1.2%。聚焦双品牌协同战略，2024年飞利浦保持增长。（1）“德尔玛”定位性价比家居环境类产品。2024年公司家居环境类产品实现收入14亿元，同比-0.5%，增速显著低于行业清洁电器类家电零售额增速24.2%。清洁电器市场主要细分市场为扫地机和洗地机，公司的洗地机产品竞争力未能达到预期。收入占比39.2%，同比-4.9pct；毛利率为24.5%，同比-0.9pct。（2）授权品牌“飞利浦”覆盖水健康类、个护健康类以及体育用品类产品。2024年公司水健康类产品实现收入14亿元，同比+19.5%，延续双位数增长，增速高于行业净水类家电零售额增速17.2%;收入占比39.4%，首次超过家居环境类产品；毛利率为34.7%，同比-2.9pct。2024年公司个护健康类产品实现收入7亿元，同比+27.1%，主要源于筋膜抢和肩部按摩产品迭代升级、渠道扩宽优化带来的销售增长；收入占比20.7%，同比+2.5pct，呈现持续提升态势；毛利率为34.8%，同比+4.1pct。公司立足国内主要市场，积极拓展国外销售。（1）2022年以来，中国小家电零售市场持续低于预期，公司经营受到压力。受益地方政府将部分小家电纳入国补，小家电零售市场有所改善。2024年公司国内实现收入28亿元，同比+10.1%；毛利率为29.8%，同比+0.2pct。（2）2024年公司国外实现收入7亿元，同比+20.4%；收入占比19.9%，同比+1.4pct；毛利率为33.7%，同比-2.3pct。目前公司国外销售区域已覆盖东南亚、日韩、欧洲、中东等。公司持续深化境外渠道布局、开拓当地核心商超和电商平台，叠加关注“德尔玛”和“飞利浦”品牌出海机遇。美国地区收入占比很小，美国关税上调对公司影响不大。公司盈利能力还有待恢复。2023年以来，公司盈利能力承压，虽然有所恢复，但净利润率依然低于市场期待。我们预计公司压力主要来自于德尔玛品牌。清洁电器市场竞争激烈，特别是洗地机市场面临石头、科沃斯、追觅、云鲸的激烈竞争压力，公司有待提升产品竞争力。投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.7/1.9/2.0亿元，分别同比增长15.8%/15.1%/7.4%，EPS分别为0.36/0.41/0.44元，当前股价对应PE分别为28.7/25.0/23.2倍。考虑到公司当前面临的市场竞争压力，下调评级至“谨慎推荐”。风险提示：商标授权业务持续运营的潜在风险；原材料价格波动的风险；市场竞争加剧的风险。
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